Libra项目的出（chū）现把（bǎ）稳（wěn）定（dìng）币的市场关注度提高了一个量级（jí）。这个项（xiàng）目不（bú）仅迫使全球金融监管机（jī）构和各国央行制定相应（yīng）的应对措施，而（ér）且更加（jiā）激发（fā）了市场中稳定币产品（pǐn）的热情（qíng）。由于Libra项目（mù）的范围过大，存在着各方面的（de）巨大的风险，它的前途因此（cǐ）存在着很大的不确（què）定性。但Libra的设计（jì）和推广经历（lì）肯定（dìng）会为（wéi）市场（chǎng）中的同类的项目所（suǒ）借鉴（jiàn）。市场中一定会出现设（shè）计更合理和应用推广更可行的稳定（dìng）币项目。

在Libra的白皮书公布后的几天（tiān），我（wǒ）对此（cǐ）发表的一篇研究分析报告中（Libra项目研究分析报告）提出，一种非常可能的稳（wěn）定币的产（chǎn）生方式是基于数字资产（chǎn）抵（dǐ）押（yā），并采（cǎi）用分布式（shì）的方式产生的。我在此后发表的另外一篇文章（zhāng）（如（rú）何打造（zào）一个同Libra竞（jìng）争的新型稳定币?）中更加详细地阐（chǎn）述这（zhè）种稳定币（bì）的产生机制。但是目（mù）前基（jī）于实体资产和权益的数字资产规模（mó）还是（shì）非常小，所以这种稳（wěn）定币产生机制（zhì）的实际应用还比较遥远。此外，一种稳定币是否真正（zhèng）能在（zài）市场中得到推广应用取决于（yú）很多因素，合理的产生（shēng）机制只（zhī）是其中一种。一些（xiē）其它（tā）更（gèng）重要的（de）因（yīn）素包括稳定币的定位和应用场景等等。由于区块链技术和加密数字资产的发展，发行数（shù）字稳定币的技（jì）术（shù）成本非常低，现在（zài）已（yǐ）经（jīng）出现（xiàn）各（gè）种各样的稳定币（bì）。未来一定会出（chū）现更多类型的稳定币。稳定币产品的（de）产（chǎn）品（pǐn）设计和市场定位因（yīn）此会同稳定币的技术产（chǎn）生机制（zhì）和（hé）金融属性同样（yàng）重要。在这个方面，稳定币同其它的产品（pǐn）推广（guǎng）机制是一样的（这么多的（de）公（gōng）链（liàn），这样少（shǎo）的应用）。

在目前的阶段，一种非（fēi）常可行的铸币方式是基于比特（tè）币发行稳定币。如（rú）果（guǒ）这种铸币机制设计合理和定位正确，以这种方式发（fā）行的（de）稳定币在目前会得到恰当的应（yīng）用。

一、目前（qián）的货币的价值（zhí）基础和流通体系

在人类生活的（de）大部（bù）分（fèn）历（lì）史时期（qī），黄金是作为（wéi）货币通行使用的。黄金（jīn）的基本（běn）特点是总存量有限、可进（jìn）行（háng）非常细（xì）小（xiǎo）的分割、寿命非常（cháng）长和便于携（xié）带。这（zhè）些特点使它成为一个价值载体，同时也是一个价值流通手段。在（zài）近代的（de）经济生活中，出现了以同黄金挂钩的货（huò）币。布雷（léi）顿森林协议确定了美元同黄金的（de）挂钩。全球采用美元作为流通货币。由于电子化技术的发展，货（huò）币（bì）除了在现有的纸币和（hé）硬币（bì）流通方（fāng）式之外（wài），还可以用电子化记账的方式进行流通（tōng）。美元的价值同（tóng）黄金锚（máo）定，支持其流通的媒介是纸币、硬币和电子记账。这（zhè）样的（de）新（xīn）的流动方式更加有利于美元在（zài）全球（qiú）范围内的（de）流通使用。

美（měi）国政府在越战期（qī）间大幅支（zhī）出。为了应付（fù）这样（yàng）的支出，美国政府印制（zhì）了大量的美元。这导致美元价格不能按照（zhào）布雷顿森林确定的价格（gé）继续挂钩。尼（ní）克松被迫在1973年宣布美元（yuán）同黄金脱（tuō）钩。从此（cǐ）以后（hòu）美元就依赖于美国政（zhèng）府的信用发行，而不再是一个金本位的货币。

二、基于（yú）数字资产的铸（zhù）币模式

目前基于数字资产抵押和分布式（shì）方式产生稳定币的代表性项目是MakerDao。MakerDao以以太币作为抵押。以太币（bì）的市场交易（yì）价格是这种稳定币DAI的价（jià）值（zhí）基础。MakerDAO采用智能合约自动完成整个铸币（bì）流程。用户（hù）用于铸币的（de）抵押资产是在以（yǐ）太坊上（shàng）进行托管。整个的铸（zhù）币（bì）流程没有任何（hé）人为的干预（yù），完全（quán）是通过（guò）智能合约来完成。这样的铸币过程完全是去中心化的，这同以往的中心化的铸币过程（chéng）完（wán）全不同，是（shì）铸币过程（chéng）的一（yī）个本质上的改变。但MakerDao项目的局限性是它只支持基于以太币进行铸（zhù）币。底层（céng）的资产数量有限，因此能够（gòu）发行的稳定币的数量也有（yǒu）限（xiàn）。最（zuì）主要（yào）的是，这种铸（zhù）币（bì）机制的一些基（jī）本要素是不合理的（de）（剖析‘最有希望的’稳定（dìng）币项目MakerDAO），因（yīn）此MakerDao项目很难支撑大量的稳定（dìng）币的发行。

三（sān）、基于比特币（bì）的铸币（bì）模式

中本聪的初衷是将比特币设计为一（yī）种数字货（huò）币。但由于比特币（bì）本身设计（jì）的问题，当它在市场中开（kāi）始（shǐ）流（liú）通时，它并没有成为（wéi）一（yī）种数字货币，而是成为一（yī）种数字资（zī）产。它的价值是通（tōng）过全球（qiú）范围内的交易所中（zhōng）的（de）7*24方式的交易而形成的（de），完（wán）全是市场共识的结果。这样的价值共识（shí）方（fāng）式因此比（bǐ）目前的房地产和公司（sī）股（gǔ）票的价值确（què）定方式更加客观。唯一的区别是比特币是所谓的（de）虚拟资产，而其它类型的资产是实（shí）际资（zī）产。但是不（bú）管其类型如何，比特币的（de）价值（zhí）是市（shì）场化和客观的。因此在（zài）这样的价值（zhí）的基础上，就能够（gòu）发行稳定币。

3.1. 比特币本身（shēn）的市场价值

自2009年初（chū）问世（shì）以来，比特（tè）币的市场总价从零涨到（dào）现（xiàn）在的近2000亿美元。历史上最高时期（qī）约4000亿美元。将（jiāng）这个（gè）总市值中（zhōng）的（de）一部分用（yòng）于抵押，然后在这些抵押品上发行稳定币，是（shì）可以发（fā）行一定数量的稳定币的。

3.2. 比特（tè）币现货价格的公正性

比特币没有任何信用（yòng）机构的支持，其价值完全是通过市场（chǎng）交易（yì）来确（què）定（dìng）的。尽管全球有很多交易市（shì）场在交易比（bǐ）特币，但由于这些（xiē）交易市场中（zhōng）的大部分都是在非（fēi）监（jiān）管（guǎn）之（zhī）下，所以（yǐ）市场的（de）公正（zhèng）性无法保证。实（shí）际（jì）上有研（yán）究表明（míng），比（bǐ）特（tè）币的市场价格确实是被操（cāo）纵的。正是由于这种（zhǒng）市场（chǎng）价格的公正性（xìng）得不（bú）到保证，因此美国SEC迟迟（chí）不批准上市交易比特币ETF。 如果基于比特（tè）币发行稳定币，比特币本身价格（gé）的公正性就一定要（yào）保证。为此可采用的措施（shī）是（shì）使用一些市场上的公平价（jià）格指数，如CME的比特币期货交易价格就是采用了英（yīng）国Facility Group的一个综合指数（shù），这个综（zōng）合（hé）指数是基（jī）于几个处在不同（tóng）地区的比特币（bì）交易所（suǒ）的价格综（zōng）合而（ér）成。Bakkt计划推出基于实物交割的（de）比特币一日期（qī）货。这个产品非常（cháng）有利于（yú）提供（gòng）比特币的真正市场价（jià）格。稳定币发行机构（gòu）可（kě）以基于这（zhè）些价格（gé）实（shí）时提供比特（tè）币的真实市场价格。

3.3. 足够的流动性支持

这种铸币模式（shì）的基（jī）础是有足够的流动性（xìng）。当抵押的比特币价值跌（diē）到（dào）平仓点时，稳定币发（fā）行（háng）方需（xū）要有足够的市场流动性（xìng）来卖掉所抵押的资产（chǎn）。这就要求稳定币发行（háng）方能同全（quán）球最大的比（bǐ）特币交易所合（hé）作，能够及时交（jiāo）易（yì）掉所抵押的比特（tè）币资产。这（zhè）个问题实际上是会是（shì）一个非常大的挑战。因为其所需要（yào）处理掉的比特币（bì）的资产量（liàng）一（yī）定数额巨（jù）大。在（zài）短时间内需要卖掉这样（yàng）的资产，同时又不引起二级（jí）市场的价格大幅下跌，这是一个（gè）非常强的专业工作。

3.4. 铸币流（liú）程的技术架构（gòu）

目前市场中（zhōng）之所（suǒ）以没（méi）有出（chū）现一个基于（yú）比特币抵押（yā）而发（fā）行的稳定（dìng）币，其（qí）中的一个主要原因就是不能基于智能合约采用分（fèn）布式的方式来产生稳定币。在以太坊上，完全可以（yǐ）通过智（zhì）能合约来（lái）控制以太币的抵押、稳定币DAI的产（chǎn）生以及抵押（yā）品的清（qīng）仓（cāng）处理。但（dàn）是因为比（bǐ）特币（bì）的区块链（liàn）底层无（wú）法提供这（zhè）样的（de）功能（néng），所以就无法通过完全采（cǎi）用技术的方式（shì）来实现自动的铸币流程。所以一定需（xū）要一（yī）个新的技术（shù）架构来实现这（zhè）样的铸（zhù）币流程。这样的技（jì）术架构会有（yǒu）两层。底层是（shì）比（bǐ）特币的区块链进行比特币的托管（guǎn）。上面一（yī）层是支持智（zhì）能（néng）合约的区（qū）块链。底层的比特币需要映射到（dào）上面一层。在上面（miàn）的这一层，同样（yàng）采用智能合约支持整（zhěng）个铸（zhù）币流程（chéng）。

3.5. 所抵押的比特币的托管

所抵押的（de）比特币的托管（guǎn）方式有两种。一种是完全（quán）中（zhōng）心化的托管模式（shì），另外一种是基于技术解（jiě）决方案的在链上托管的模（mó）式。

基于中（zhōng）心化的（de）托管方案的好处是可以采取冷存（cún）储。将（jiāng）所托管（guǎn）的比特（tè）币以物理隔绝的（de）方式进（jìn）行保管。这（zhè）就大幅降低了技术黑（hēi）客盗窃比特币的几率。但这种方式（shì）也有（yǒu）其明（míng）显的弱点。首先它需（xū）要一（yī）个（gè）持（chí）有合规的托管牌（pái）照的机（jī）构来（lái）提（tí）供此业务。这样的机构（gòu）不容易在全（quán）球范围内向所有用（yòng）户提供托管服务。由于是中心化（huà）的托管，所以就一定存在着人为的不（bú）确定性。用户所抵（dǐ）押的（de）比特币可能因为其（qí）他的一些原因而（ér）不能自由使用。最后（hòu），由于是（shì）中心化的托管的方式，这种（zhǒng）方式对市场的响（xiǎng）应能力（lì）就弱，并不能随着（zhe）市场（chǎng）的变化和（hé）客户的（de）需求而及时地（dì）对所（suǒ）抵押的比特币进（jìn）行处理。

采用技术方案（àn）对比特币进行托管的好处就是人为的因素（sù）大（dà）幅（fú）减少（shǎo）。这种方式能服务的（de）用（yòng）户的（de）范围就更加广。用户能够自（zì）由地按照预先（xiān）确定的规则（zé）使用（yòng）自己的比特币。而（ér）且这种方式也更加有效地对（duì）市场（chǎng）的（de）变化和客户的需求进行及（jí）时（shí）响应。

3.6. 支持铸币的组织

自比特（tè）币诞生以（yǐ）来，加密数字资产的发（fā）展基本上是沿着三个主要（yào）的线路发展，数字金融产品、支持数字（zì）金融产品流通（tōng）的（de）区块链以及（jí）共识机制在技（jì）术和（hé）社会（huì）组织方面（miàn）上的应用。在组织形式方（fāng）面，公司（sī）机（jī）制率（lǜ）先的应用者是以太坊（fāng）的The DAO。它是（shì）首先的试图（tú）利用社（shè）区投（tóu）票（piào）的机（jī）制来共同决定以（yǐ）太（tài）坊的技术发展（zhǎn）方向（xiàng）。MakerDao项目也（yě）是试图应用同样的投票决策机制。Libra协会也是（shì）在（zài）此方面的发（fā）展。尽管它目前依然是靠（kào）着人为决策投（tóu）票的方式运作，但为了保证组（zǔ）织发展具有更强的（de）基（jī）础，相信Libra协会会把更多的商业规则通（tōng）过智能合约（yuē）的方式固（gù）定下来并自动执行，以此获（huò）得更多（duō）的（de）机（jī）构和个人的信任，参与（yǔ）建设这个生态。在此后的（de）稳定币的（de）项目（mù）中，这（zhè）种基于技术（shù）保障的共识（shí）机制应（yīng）用在联盟性质的公（gōng）司当中会是（shì）一个主流（liú）的组织形式。

在这（zhè）样的一个铸币（bì）流（liú）程中，很有可（kě）能采（cǎi）用超级节点联（lián）盟的方（fāng）式。参与节点共同参与制定（dìng）相关的铸（zhù）币政策，提供最小限度（dù）的人为参与。它应该具有以下类似的属（shǔ）性（xìng）：“基于抵押 ST 资产发币的机构一定是由一个分布（bù）式节（jiē）点组成（chéng）的共同决策（cè）机制的 DAO 机构。这个机构执行的功能类似于中央央（yāng）行（háng）。这个（gè） DAO 由一些超级节（jiē）点共同组成。这些超级节点应该分布（bù）全球主要（yào）的经（jīng）济地区。DAO 的（de）决策是由这些超（chāo）级节点（diǎn）投票决定。在（zài）这个方面，公（gōng）链的 DPOS 的治理模式是可以借鉴考虑采用的。”（比特币（bì），人（rén）人（rén）铸（zhù）币模式的先行者)。

四、这种铸币模式的核心因素

4.1. 托（tuō）管机制

在（zài）这（zhè）个业务中（zhōng），资产的安全性是首要问题。不管是采用中心化的（de）托（tuō）管（guǎn）方式，还（hái）是（shì）业务（wù）与技术结（jié）合的解（jiě）决方案（àn），都需要（yào）保证客户资（zī）产的安（ān）全和自由使用。

4.2. 流动性

数字资产交易（yì）的（de）流动性（xìng）是（shì）这个业务的基础。足够的流动性（xìng）既是各种数字资产和（hé）数字货币定价（jià）的公平保证，又是客（kè）户抵押资产安（ān）全性的保障（zhàng）。

4.3. 支持发行稳定币的区块链

在这个基础架构中（zhōng）第二层的区块链（liàn）需要支持稳定币的（de）存管和流通。这个区块链（liàn）的性能可以简单（dān）也可以更加复杂。如果（guǒ）只是支持单一的金融产品货币，这样（yàng）的区块链（liàn）就可以通过（guò）放（fàng）弃一些功能来获得更（gèng）好的性能。但如果这是（shì）一个图（tú）灵完备（bèi）的，支（zhī）持智能合约的区块链（liàn），那么这样的区块链未（wèi）来的可扩展（zhǎn）性就会更强，但是就是需要接受性能方面的一些不足。这是发行这个稳定币的组织所需要做的一个技术方（fāng）面（miàn）的重（chóng）要（yào）选择。

4.4. 经营（yíng）组（zǔ）织的可信（xìn）任性

鉴于这种铸币模式不可能完全有（yǒu）技术来（lái）完成（chéng），所以一定需要（yào）有一个社会（huì）组织来提（tí）供最低限度（dù）的人为（wéi）的（de）管（guǎn）理。这样的一个组织（zhī）的公（gōng）平性和可信（xìn）任性就是这个组织的关键。Libra协会的（de）组（zǔ）织模式在这个方面（miàn）完全可以借鉴。由于Libra协会组织的公平性和可（kě）信任性（xìng），所以（yǐ）它才能吸引相（xiàng）关行业（yè）中的领先的（de）和直接的竞争（zhēng）对（duì）手共同（tóng）加入这个（gè）协（xié）会。没有这（zhè）样（yàng）的一个（gè）组织的公平性（xìng）和（hé）可（kě）信任性，这个铸（zhù）币业（yè）务（wù）就无法吸引更（gèng）多的成员参与，因此（cǐ）业务也就无（wú）法做大。

五、新型稳定币（bì）的应用场景

未来稳定币的（de）应用场景会多样化。会（huì）在不同的应用场景出（chū）现执行（háng）单一功（gōng）能的数字（zì）稳定币（bì）。在目（mù）前的数字资产领域中，增长（zhǎng）趋势最明显（xiǎn）的领域就（jiù）是全球范围内（nèi）的数字资（zī）产交易。但是由（yóu）于各地（dì）银（yín）行的合规考虑，所以全球范围内的用户采用法（fǎ）币（bì）进行交易（yì）很不方便。这也（yě）导致（zhì）了（le）第一个数（shù）字稳（wěn）定币Tether的诞生。在Tether之后（hòu）产生的一些稳（wěn）定币（bì）产品中（zhōng），它们的最主要的应用（yòng）场景依然是数字资产交易。在目前（qián）阶段，将数字稳定币应（yīng）用于一个把法币流行区（qū）域内的零售支付业务中，完全没有这个必要，因为市（shì）场中没有这样的需求（qiú）。基于比特（tè）币产生的（de）稳定币的最佳的应用场景依（yī）然应该是数字资产交易。

六、对主流（liú）金融市（shì）场的影响

按照比（bǐ）特币市值2000亿美（měi）元的规模，以（yǐ）及参（cān）考目前以太（tài）币（bì）总量的2%在MakerDAO抵押铸（zhù）造稳（wěn）定币，所以按照这种（zhǒng）模式能够（gòu）用于铸币的比特币的市值为约（yuē）为40亿美元（yuán）。如（rú）果（guǒ）再（zài）采用（yòng）同MakerDAO同样的折扣（kòu）率，那么能以此方式铸造（zào）的稳定币的价值约为26亿美元（40亿美（měi）元*67%=26亿美（měi）元）。这样的体量相（xiàng）对于主流（liú）货币的市场（chǎng）总量微不足道（dào）。另外由于（yú）这（zhè）样的稳定币肯定会主要应用于数字资产交易领域，所（suǒ）以（yǐ）在应用领域方面（miàn）也不同实体经济直（zhí）接关联（lián）。以这种方式铸造的稳定币对现有的金融和经济体（tǐ）系的产生的影响可以忽略不（bú）计。

七（qī）、行（háng）业中的探索者

基于比特币发行（háng）稳定币（bì），在价值基础（chǔ）、市场（chǎng）流（liú）动性和（hé）产（chǎn）生机制等方面都是（shì）可行的。相信（xìn）市场中的很多（duō）团队都在对开展这种业（yè）务的可行性进行研究。在这（zhè）个（gè）铸（zhù）币业务（wù）中，除了（le）本文中探讨的一些因素之外，其它关键的（de）因（yīn）素还包括是否能获（huò）得（dé）足够（gòu）的比特币进行抵押进行铸币，以及是否能建立类（lèi）似Libra协会这样的（de）组织来（lái）共（gòng）同经营这个（gè）稳定币。这（zhè）样的一个铸币项目显然不是一个（gè）团队能够（gòu）完成的，而且（qiě）也不应该是由一（yī）家来进行。对比来看，Facebook这样（yàng）体（tǐ）量（liàng）的公（gōng）司（sī）都不（bú）能只靠自己来开展稳定币业务，更（gèng）别提其它的公（gōng）司（sī）或团队了（le）。

目前行业中此方面的（de）一个尝（cháng）试是贝宝金融。贝宝金融是提供基于数（shù）字（zì）资产的综合金融业务服（fú）务商。它现在正在同（tóng）加密数字货币行（háng）业（yè）中的一（yī）些领先的机构探讨共（gòng）同（tóng）发起一个联盟，这个联盟基于质押的（de）比特（tè）币发（fā）行稳定币。联盟成员共同决定这种稳定币的（de）铸币（bì）机制（zhì）以及共同承（chéng）担风险，通过调整利率和质押率来应对市场变化。如果有十家机构参与这个（gè）联盟，每家质押（yā）2000枚比特币，那么这（zhè）个质（zhì）押的比特币（bì）池中的资产（chǎn）的市（shì）值就是约（yuē）为2亿美元。这（zhè）就有了（le）一个稳定（dìng）币发行的基础。如果同样采用MakerDAO一样的折（shé）扣率，那么（me）这样体量的比特币能够产（chǎn）生价值约为1.4亿（yì）美元的稳定币（bì）。但如果这个项目的机制（zhì）设计合理，那么就会吸引更多的机构（gòu）和用户参与这个（gè）联盟，质押更多比特（tè）币，因此能够发行的稳定币（bì）数量也自然（rán）会增长。

总之，稳定币本（běn）质上也是一（yī）个产品，所以其在市场中流（liú）通机制也（yě）同（tóng）其它产品一（yī）样。目前市场中已经有以各种方式产（chǎn）生（shēng）出来（lái）的稳定币，但因为稳定币的市场需求（qiú）在逐渐增多，所以市场中现有稳定（dìng）币产品和未来的（de）稳定币产（chǎn）品都有发展（zhǎn）的空间。但（dàn）是哪（nǎ）种稳定币产品能够（gòu）长期发展不仅取决于其产生机制，同样取决于应用场景和市场推广。对（duì）于绝（jué）大（dà）多（duō）数稳定币产品来说，它们并没有像Libra这样（yàng）的资源，因此其市场定位就需要特别明确（què），需要能够在一个细分领域建立自（zì）己的独特（tè）的优势。绝（jué）不能将自己（jǐ）定义为（wéi）一（yī）种普适的产（chǎn）品（pǐn），在各个方面同其它稳定（dìng）币和（hé）法币竞争。如果全面铺开地推广，那一定会败给像Libra这（zhè）样的产品（pǐn）。

作者：谷燕西